2006年以来，国内资本市场表现得异常活跃，资本市场各项指标增长迅猛。资本市场的快速发展，相应改变了经济体系对货币政策的响应方式，货币政策的传导和执行面临新的压力。
　　一、资本市场快速发展对货币政策中介目标的影响
　　资本市场的发展改变了货币供需总量，中央银行控制货币总量进而对经济迅速做出反应的能力受到影响。
　　首先，由于证券资产和货币资产之间具有一定替代性，资本市场的发展导致货币需求函数发生变化，实际的货币需求与货币政策的数量目标存在较大差距。盯住货币量与一般物价水平，并不能反映整个经济活动的全貌。
　　其次，货币市场与资本市场的互动性大大增强了资金在金融市场上的运作能力，也影响着商业银行的资金来源与运用，进而影响货币乘数。
　　第三，金融机构和社会公众货币需求的变化，改变了基础货币在金融机构和社会公众之间的分配比例，进而影响基础货币的信用创造能力，加大了货币管理当局调控基础货币的难度。
　　第四，资本市场金融创新品种层出不穷，货币替代程度不断加强，导致货币流通速度极不稳定，货币需求与其他宏观金融指标的相关性减弱。
　　二、资本市场发展对货币政策传导机制的影响
　　传统的货币政策传导机制是中央银行运用货币政策工具影响货币供应量变动，进而影响微观经济主体的消费和投资行为，从而导致宏观经济指标发生变化。资本市场发展起来之后，在原有货币政策传导机制的基础上，又出现了“中央银行－资本市场－企业与社会公众”这样一种新的货币政策传导机制。在新的传导机制下，资本市场处于中介地位。资本市场对央行货币政策工具的变动迅速做出反应，并通过金融资产价格的变化影响企业和社会公众的消费与投资。这种新的传导机制政策时滞较短，传导效率较高，政策效应亦较显著，使得资本市场逐渐成为一条重要的货币政策传导渠道。同时，货币政策传导渠道的增加，也使得经济主体行为选择更加间接化、多样化，导致货币政策传导过程更加复杂，传导效果不确定性增大，一定程度上加大了中央银行制定和实施货币政策的难度。尤其是当前我国现代企业制度尚未完全建立，居民投资和消费行为不够理性的情况下，货币政策意图有可能因为社会公众的非理性行为而扭曲，微观经济主体的投资可能更多地停留在资本市场而不能有效传导到实体经济中去，股票市场的波动超过实体经济波动，造成股市的非理性繁荣，形成货币政策传导的障碍。
　　三、资本市场对传统货币政策工具的影响
　　（一）资本市场的快速发展减弱了传统货币政策工具如存款准备金、再贴现、再贷款等政策的作用力
　　货币市场与资本市场互动性增强，增加了社会公众资金向资本市场的转移，资金的“脱媒化”现象影响了商业银行准备金的稳定性，使存款准备金率工具效力减弱，同时也使金融机构对再贴现与再贷款的依赖程度降低，削弱了中央银行再贴现与再贷款政策的作用力。
　　（二）资本市场发展增强了公开市场业务的政策效应
　　货币市场的发展为中央银行提供了通过公开市场业务灵活调控基础货币的操作平台，货币市场与资本市场的互动扩大了公开市场业务的影响面，其操作的规模和力度逐渐增强。中央银行通过在公开市场上买卖有价证券和外汇，吞吐基础货币，调节商业银行头寸，影响货币供应量和市场利率水平，为货币政策的有效实施创造了条件。
　　（三）资本市场发展强化了利率政策的作用
　　货币市场与资本市场一体化程度的加深为利率政策进一步发挥作用创造了有利条件，中央银行可以通过调控货币市场利率，影响资本市场的资产价格水平，从而实现对宏观经济的全面调控。
　　四、资本市场通过作用于商业银行影响货币政策的传导效果
　　（一）储蓄存款进入股市可以减缓银行体系流动性过剩压力，有利于金融业稳健运行
　　我国商业银行流动性过剩，导致货币市场利率走低，银行之间竞争加大，收益率持续下降，不利于商业银行竞争力的提高和金融秩序的稳定。资本市场的持续稳健发展，有利于建立多元化的市场风险配置机制，合理引导储蓄资金进入股市，缓解商业银行流动性过剩的困境，对于解决我国长期以来存在的间接融资比重高、银行过度运用信贷手段等问题具有积极作用，有利于金融业稳健运行和货币政策的传导。
　　（二）储蓄大量快速分流，不利于中小商业银行流动性管理
相对于大型银行，中小商业银行受自身资金规模等限制，在货币市场资金供需出现大的变化时，流动性风险管理难度较大，如果短期内大量的资金在居民存款账户和证券账户之间转移，容易造成银行流动性负债的不确定性，特别是在当前央行连续上调存款准备金率、一些金融机构特别是中小金融机构资金压力已凸显的形势下，极易诱发流动性风险，直接影响货币政策的传导效果。

五、引导我国资本市场健康发展的政策建议
　　（一）有计划、有步骤地扩大资本市场规模
　　一是扩大投资者规模，包括发展机构投资者和中小投资者，大力发展证券投资基金；加强宣传教育，引导居民进行长期投资；普及营业网点，为普通居民尤其是广大城郊居民提供通过购买基金间接参与股市的机会。二是扩大市值规模。需要注意的是，股票市场规模的扩大必须兼顾供给与需求两个方面，否则会引起股价的大幅度波动，不利于货币政策的实施。应当建立多层次的证券市场体系，弥补证券市场的结构性缺陷。在市场级次结构方面，建立以场外交易市场、二板市场、主板市场和债券市场为主体的、与“金字塔”式企业层级结构相适应的市场结构体系；加快金融创新步伐，尽快推出股票指数期货等金融衍生工具，为投资者提供有效的避险工具与渠道；在市场布局方面，适当增加新的交易所和地区性证券交易中心，特别要结合国家西部大开发战略的实施，增加中西部地区的市场布局；改革和完善B股市场。
　　（二）增加资本市场与货币市场的联系渠道
　　货币市场与资本市场存在既竞争又互补的关系，货币市场与资本市场的良性互动发展，是金融业有效运作的市场基础和现代金融体系的内在要求。因此，应积极开辟资本市场与货币市场的联系渠道，提高金融市场各组成部分之间的一体化程度，使中央银行货币政策工具能够协调运作，从而提高货币政策的传导效率。一是建立规范的证券融资渠道，有条件地使银行业与证券业、证券市场与信贷市场的资金互相融通，提高资金使用效率，有效控制资金供求量。如鼓励和引导银行信贷资金通过合法途径进入资本市场、让符合条件的商业银行到资本市场筹集资金等，实现商业银行与资本市场的协同发展，提升金融市场合理配置资源的功能。二是进一步扩大券商进入同业拆借市场的规模，完善股票质押贷款办法，允许更多券商进入银行间的国债回购市场。这样不仅有利于降低商业银行体系的巨大存差，而且有利于放大券商在二级市场中的运作能量，不断吸引场外资金进入，促进资本市场“财富效应”与“资产结构效应”的形成与发挥。三是进一步放宽商业银行的经营范围，将传统的存贷业务扩展到投资银行业务，允许商业银行在企业兼并重组和银行不良资产剥离等方面发挥其作用。
　　（三）加速改善企业投资经营环境
应全面有序地开放投资准入领域，完善企业投资服务环境，为企业投资创造平等竞争规则，鼓励企业自主创新和科技创新，扩大实体经济规模和质量，提高其投资回报率。
（济南金融，中国人民银行许昌市中心支行，钮明）